Múltiplos no setor hospitalar: quanto vale um leito?

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Transações comparáveis podem ajudar na avaliação de ativos.

Os múltiplos são indicadores padronizados dos valores das empresas. São utilizados para avaliar a empresa por meio de outras comparáveis e para identificar companhias subavaliadas ou superavaliadas. Trata-se de um método bastante prático e rápido, porém pode esconder algumas armadilhas.

Cabe destacar que, só podemos comparar o valor de uma empresa (Valor da Firma ou Firm Value), antes do efeito da dívida, com indicadores operacionais como: EBITDA, EBIT ou mesmo o faturamento. Por outro lado, o valor remanescente para os sócios (Valor dos Sócios ou Equity Value) deve ser comparado com indicadores que reflitam a posição societária, tais como: preço ou valor da cota por PL (Patrimônio Líquido), preço sobre lucro líquido ou preço sobre fluxo de caixa do acionista.

Outro múltiplo bastante utilizado refere-se a variáveis específicas de um determinado setor: o setor de educação utiliza o valor por aluno em graduação; o setor de geração de energia utiliza valor por MWh; e o setor hospitalar toma como base o valor do leito.

Vantagens:

  • Simplicidade
  •  Rapidez na precificação
  •  Necessidade de poucas informações

Desvantagens:

  • Diferença nos fundamentos das empresas comparáveis
  • Qualidade das informações financeiras
  • Especificidades de cada transação (empresa, linha de negócio, carteira de clientes, ativos imobilizados, etc.)
  • Efeito manada (todo o setor pode estar superavaliado ou subavaliado)

O levantamento feito pela XVI Finance (ver site: https://xvifinance.com.br/qual-valor-de-um-hospital/) analisou 23 operações de compra de hospitais no período de 2015/2020. O valor médio do leito hospitalar, sem considerar a inflação do período, foi de R$ 1.184 mil por leito.

Fonte:
https://xvifinance.com.br/qual-valor-de-um-hospital/
http://cnes2.datasus.gov.br/

A partir da tabela acima, propusemos uma análise de regressão para compreender se o valor de um hospital é influenciado pelo número de leitos de UTI. Como resultado, obtivemos a seguinte equação:

Regressão Simples: lnY= α+ βlnUTI

  • Valor leito = lnY=6,01828+0,256990 lnUTI

Nossos estudos demonstraram que 10% a mais de UTIs em um hospital representa um acréscimo do valor do leito de 2,5%. Aplicando a fórmula, com por exemplo 30 UTIs, obtivemos um valor de R$ 984 mil por leito no período analisado.

Portanto, neste exemplo, ao multiplicarmos o valor de R$ 984 mil pelo número de leitos do hospital, teremos o valor do hospital por meio de análise de transações comparáveis. Esse setor vem sofrendo forte consolidação ao longo dos últimos anos.

O Preço da Gasolina

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Quando me perguntam sobre os parâmetros que realmente afetam o preço da gasolina ao longo do tempo, tenho a resposta direta: taxa de câmbio. Isso mesmo! A taxa de câmbio (R$/US$) é a nossa principal referência para o valor que o consumidor brasileiro paga nas bombas. Mas qual é a relação, então? Como referência, 1 litro de gasolina nos postos de combustíveis, nas principais capitais do Brasil, é de aproximadamente 90% a 110% sobre o valor da taxa câmbio em relação à USD 1 dólar norte-americano. Se o barril do petróleo estiver abaixo de US$ 50, a relação 90% fica mais evidente. Se o preço do barril estiver acima desse valor, então 110% torna-se o parâmetro de referência.

Exemplos para nossa análise:

Entre os meses de agosto e dezembro de 2015, com o preço do barril a cerca de US$ 45,00, a taxa de câmbio média foi de R$ 3,72 por dólar. Nesse mesmo período, segundo a ANP, o preço médio do litro da gasolina em Curitiba foi de R$ 3,35. Dividindo 3,35/3,72, resulta que o preço médio da gasolina ficou cerca de 90% do valor do dólar.

Analisando essa relação em nível nacional, tem-se que, durante o primeiro semestre de 2019, com o preço do barril a US$ 60,00 e com a nova política de preços da Petrobras, o preço médio da gasolina no Brasil ficou em R$ 4,32, e a taxa de câmbio em R$ 3,88 – uma relação de 110%, calculada pela divisão da gasolina sobre o dólar (4,32/3,88).

Então, o que devemos esperar para este ano de 2021 quanto à dinâmica de preços da gasolina?

Mantendo a política internacional de reajuste de preços e o barril de petróleo sendo negociado a US$ 60,00, devemos esperar novos aumentos no preço da gasolina. Nossa taxa de câmbio esperada e observada está em torno de R$ 5,10 e, utilizando um fator de 110%, o preço da gasolina de equilíbrio de longo prazo será então de R$ 5,610. 

M&A e as SPACs

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Começo de 2021 na América do Norte e Europa foi promissor, com destaque para as SPACs

Como já comentado nos artigos Fusões e aquisições no Brasil no 3ºT de 2020 e conclusão de 2020, o mercado de fusões e aquisições vem demonstrando um movimento de recuperação desde o terceiro trimestre de 2020. Uma prova de que esse movimento está acontecendo ao redor do mundo foi o comunicado do banco americano Goldman Sachs, com o anúncio de que “Mais de US$ 470 bilhões em transações foram anunciados pelos compradores europeus e norte-americanos no início de ano mais forte desde 2000”.

Conforme a publicação, devido ao contexto econômico de maior diversificação empresarial e ao surpreendente aumento do movimento de empresas constituídas para aquisições específicas, conhecidas como SPAC – Special Purpose Acquisition Company –, os analistas esperam que a recuperação do mercado de M&A continue forte.

Em se falando de SPACs, vale destacar que essa modalidade já chamou atenção em 2020, nos EUA, sendo responsável por 46% dos dólares captados no mercado, o equivalente a 80 bilhões de dólares. O volume atingido nesse último ano supera o montante acumulado captado desde o surgimento dessa modalidade em 2003.

Mas, o que são as SPACs?

As SPACs são companhias onde o dinheiro é captado antes que o investidor saiba o que está comprando; em outras palavras, funciona como um “cheque em branco”. Com isso, os investidores apostam na experiência e know-how dos gestores para encontrar, adquirir e realizar o IPO de uma empresa promissora.

Normalmente as SPACs esperam entre um a três anos para conseguir identificar um bom negócio em que investir. Logo após a conclusão da operação, a SPAC é dissolvida e seus investidores se tornam acionistas da empresa selecionada. 

A marca no fluxo de caixa descontado (Valuation)

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Durante esses anos de reuniões, quando uma empresa se interessa ou tem a necessidade de realizar um estudo de valor (valuation), a partir da metodologia do fluxo de caixa descontado, a pergunta mais frequente que escutamos é: “E a minha marca? Quanto vale?”. E a resposta sempre é: “O fluxo de caixa descontado consegue captar o valor da sua marca.”

O empresário que tem a sua história pessoal e, muitas vezes familiar, confundida com a história da empresa, sabe do sangue e lágrimas derramados para chegar aonde chegou; porém, não percebe que a valoração da marca está em constante mutação.

A metodologia de avaliação de marca (Brand Value) tem três abordagens para valoração de uma marca, entre elas:

1. ABORDAGEM BASEADA EM CUSTOS: principalmente preocupada com o custo na criação ou substituição da marca. Por exemplo:

a) Custo acumulado ou método de custo histórico;

b) Método de custo de substituição.

2. ABORDAGEM BASEADA NO MERCADO: lida com o valor em que uma marca é vendida e está relacionada ao valor mais alto que um “comprador e vendedor participantes do mercado” estão dispostos a pagar por um ativo. Exemplos:

a) Abordagem comparável ou o método de comparação de venda de marca;

b) Método residual.

3. ABORDAGEM BASEADA EM RENDA: trata da valorização dos lucros líquidos futuros diretamente atribuíveis à marca para determinar o valor desta em seu uso atual. Exemplificando:

a) Método de royalties;

b) Fluxo de caixa descontado.

David A. Aaker e Aswath Damodaran, referências no tema, apresentam o fluxo de caixa descontado para valoração de marca também. Nas entrelinhas das projeções do valuation, a marca está implícita.

O exemplo clássico que apresentamos é considerando o preço ou ticket médio em relação a concorrentes diretos com marcas menos prestigiadas. A melhor visualização é imaginando por que a Coca-Cola pode cobrar um preço superior aos demais refrigerantes cola de similar qualidade, conforme demonstrado no gráfico a seguir:

De maneira simplificada, a diferença entre o preço que a Coca e os outros similares e sucedâneos cobram é a marca.

Logo, quando realizadas as projeções para a construção de um valuation com a metodologia do fluxo de caixa descontado, esta só é sustentada, alcança determinado volume de vendas, ticket médio, market share e custos e despesas por conta da marca. Ou seja, valor da empresa encontrado tem nele o valor da marca.